日常消费品对生猪养殖企业估值方法的思考DG

日常消费品：对生猪养殖企业估值方法的思考 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点绝对估值法DCF：受增长率和wacc的影响尤其大，无法反映市场当下对资产价值的定价如果假定市场是有效的话，二级市场的股票价格是围绕公司价值中枢随机上下波动的，但是在DCF模型中却没有一个用来模拟随机性因素的变量，所以我们只能得到一个公司基于长期稳定经营假设下资产价值的“确定值”，并不能准确反映市场当下对资产价值的定价。

另外，DCF估值受到增长率和wacc的影响尤其大，特别对于生猪养殖这种强周期行业来说，预测公司未来10年的增长率尤为困难，所以且不考虑折现率是否合理，预估的未来自由现金流和公司实际发展一定会存在较大偏差。

相对估值法PE：资产价值的均值回归难以在周期股上实现一般来说，周期股的投资逻辑是：PE在高点时，对应公司业绩和周期的低点，应该买入；而PE在低点时，对应公司业绩和周期的高点，应该卖出；PE估值更多反映的是对公司未来盈利的预期，资产价值的均值回归难以在周期股上实现。

对于生猪养殖这种强周期行业，公司业绩跟随生猪价格大幅波动，与之对应其PE的波动性也非常剧烈，即便使用较长周期下调整后的业绩预测，PE估值也无法避免短期估值无法有效衡量的问题。

头均市值：本质上亦是PE估值，在判断安全边际上并不是一种非常有效的估值方法生猪养殖企业“头均市值”的概念本质上是PE估值方法在单头生猪上的细化：单头生猪一轮完整周期下的平均净利润（头均盈利）乘以未来盈利的预期（PE）。所以“头均市值”的本质亦是基于生猪养殖企业未来盈利预期的估值，由于生猪价格的周期性波动，“头均市值”和PE一样会随着价格呈现出周期性波动的规律。

所以对于生猪养殖企业而言，“头均市值”并不是一种非常有效的估值方法，其与PE估值并无二异，在生猪价格周期性大幅波动的情况下，无论是公司未来业绩还是细化到一轮完整周期下稳态的平均头均盈利都是无法被准确预测的，本质上反映的是PE估值这种对未来盈利预期的估值方法不适用于生猪养殖这种强周期行业。

即使用户超出流量套餐而且运用“头均市值”对生猪养殖企业进行估值，极其容易错误地演变为对公司的出栏量进行估值，我们必须认识到，虽然生猪之间的外观、重量等可能均无差异（同质化产品），但因为公司之间完全成本的差异，不同生猪背后所代表的盈利能力也是不同的。完全成本的高低决定了各大生猪养殖企业头均盈利的差异，而成本管控能力优异的企业又理应享受一定的估值溢价（PE），这种盈利能力的差异反映到具体公司上就是“头均市值”的不同。所以对于生猪养殖企业而言，“头均市值”高不一定代表被高估，“头均市值”低也不一定就代表被低估，其中衡量的核心标准是完全成本。