申万宏源居民中长贷仍高社融表外融资增加计划

申万宏源：居民中长贷仍高 社融表外融资增加 类别： 机构： 研究员：

12400 [摘要]

本期投资提示：

新增信贷同比减少，企业中长贷弱于去年，居民中长贷仍高。3月金融机构新增贷款1.02万亿，同比少增3500亿。但从结构上看，第一，企业中长贷新增5482亿，同比多增510亿，但考虑到3月地方债置换规模较去年同期大幅下降，实际企业中长贷新增弱于去年。第二，居民中长贷新增4503亿，同比多增106亿，体现房地产市场3月整体表现仍然较热，也是触发近期新一轮地产调控的重要背景。第三，票据融资减少3861亿，同比多减4379亿。综合来看，3月信贷总量控制、结构调整，贷款结构整体向中长贷倾斜，延续了年初以来监管层对信贷总量规模实施一定控制、商业银行则通过压缩表内票据融资将新增信贷更多投向中长贷的思路。而在趋严的地产调控政策下，我们认为未来房地产市场交易将进一步降温，居民中长贷高增持续性存疑。

新增社融规模大幅回升，表外融资明显增加，企业债券融资转正。3月新增社融2.12万亿，环比多增达9721亿，同比少增2731亿。而剔除掉企业债券融资后其他项目合计新增融资大幅高于去年同期。其中，表内对实体贷款新增1.15万亿，同比少增1626亿；表外融资（委托贷款、信托贷款、未贴现汇票）合计新增达7539亿，同比多增近5000亿；我们认为社融中的表外融资的大幅上升一方面反映出表内信贷规模控制力度较强，部分融资需求溢出至表外，另一方面在去非标、去通道、控制表外负债增速的金融监管背景下，我们认为与资管监管带来的结构性影响也有关系。3月企业债券融资转为正的220亿，结束了此前3个月的净减少过程，随着债市大幅调整阶段趋于结束，进入相对平静时期，我们预计未来几个月企业债券融资将有所回暖。

M2增速降至10.6%，高基数效应开始显现M1增速降至18.8%。3月M2同比增速再度下降至10.6%（2月11.1%），主因企业存款增长较慢。3月企业新增存款1.29万亿，同比少增1.04万亿；居民存款新增7287亿，同比多增1481亿，财政存款减少7670亿，同比多减5931亿。整体来看，企业存款增长较慢，一方面与年初以来生产活动整体表现不错有关，另一方面也包含一定的春节错位效应的影响。3月M1增速降至18.8%，与企业存款增长较慢有关，同时高基数效应逐步显现。预计4月M2增速小幅回升，M1增速持续下降。

预计居民中长贷下降，表外融资高增难以持续。3月企业中长贷新增情况实际略弱于去年同期，尽管表外融资增长较快，预计与资管监管带来的结构影响有关。而3月以来地产调控政策加码，预计未来几个月中地产交易量将逐步下降，居民新增中长贷预计将低于16年。而根据新的供地政策，库存较高的三四线城市供地将有所减少，预计将对地产投资形成一定约束。企业债券融资方面，16年末以来债市大幅动荡调整导致企业债券融资持续净减少，而3月以来债市整体波动性下降，中长端趋于稳定，预计未来几个月企业债券融资将逐步恢复至正常水平。整体来看，实体需求尚未显著回升，监管政策前景不明朗令债市短期情绪趋于谨慎。而我们认为当前监管政策落地制约因素较多，涉及银行的资产负债表调整压力，债市交易嵌套放大波动的风险以及非标等资产的流动性风险，整体监管政策落地力度可能略低于市场当前的悲观预期，随着2季度经济通胀数据大概率回落，债券市场可能迎来阶段性的投资机会。

我们维持全年10年期国债利率区间2.8%-3.5%之间的判断，建议投资者关注2季度预期差的修复带来的债券投资机会。