上海自贸区金改方案寻踪将取消对资本账户的拳

虽然85%的资本项目已基本可兑换，但资本项下的开放尚未触及最核心的金融交易账户与私人部门借外债等项目。

至11月底，上海自贸区将满两个月，而相对应的中国央行的那份金融改革细则仍未亮相。

一名接近央行的人士透露，中国央行准备的是一份相对激进的金融改革方案。 金改方案已经上报国务院了，目前还没有最终达成共鸣。不过，一旦成熟，很快就会公诸于众。 该人士称。

如果依照激进的改革方案，放开QFII与QDII的额度限制管理之外，甚至可能会取消对资本账户的管理，但目前存在较大的分歧。

一名外管局人士预计，金融改革细则的原则性强，资本项目开放的动作不会太大，成熟一项推一项。细节终究都未肯定，仍然需要各大部委之间的沟通与调和。

可能的开放步骤

作为改革试验田的上海自贸区被视为中国金融自由化的起点，人民币资本项目可兑换更是其重要的一环。

待字闺中的上海自贸区金融改革细则也代表着中国资本项目开放的方向。也因此，该细则方案经过设计者反复讨论与斟酌，考虑到各种风险的可能性，逐一权衡与考量，但恐怕仍难以做到零风险。

讨论焦点在因而资本项目渐进式开放还是较为激进的资本项目开放,后者可能触及放开对资本账户的相干管理。

在上述接近央行的人士看来，核心问题是全面开放资本账户，在于是否取消对资本账户的管理,即如何设立外汇账户与人民币账户之间的关系, 这触及真正的金融细微业务 账户之间相互转换。

QFII、QDII的口子一定会放开，届时会对一些机构适当放开；至于是不是以取消额度的形式还是其他方式开放，仍没有终究定论。 一位外管局人士透露。

无独有偶，周小川撰文称，推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度。进一步扩大合格境内机构投资者(QDII)和合格境外机构投资者(QFII)主体资格，增加投资额度。条件成熟时，取消合格境内投资者、合格境外机构投资者的资历和额度审批，将相干投资便利扩大到境内外所有合法机构。

不过，在国泰君安首席经济学家林采宜看来，从拟放开QFII或QDII配额的角度看，开放的意义不大。因为，目前一些机构的QFII或QDII额度本身就没有用完。

上述外管局人士说，有关资本项目开放的细则还需要诸如银监会、证监会、保监会等部门达成共鸣。而目前证监会还有顾虑，主要由于涉及证券投资。 现在，就静候细则了。 该人士称。

但是，对细则的出台也别寄予太大的希望。 细则可能会比较原则性，只能是成熟一项推一项，具体办法或许并无时间表。 上述外管局人士告知经济观察报。令其困惑的是，或许届时一下子落地政策不会太多，由于有太多的不确定性因素。

但最少央行加快资本项目开放的态度很明确。中国国际金融有限公司首席经济学家彭文生认为，央行在如何开放的问题上，态度很积极，但这不取决于央行。央行想到达的目标是在2015年资本账户有明显的进展。

方案设计者很谨慎，虽然绝无可能保证零风险，但还是要坚定地推下去。央行的决心很大。 上述接近央行的人士说。

十八届三中全会《公报》称，适应经济全球化新形势，必须推动对内对外开放相互促进、引进来和走出去更好结合，促进国际国内要素有序自由活动、资源高效配置、市场深度融合，加快培育参与和引领国际经济合作竞争新优势，以开放促改革。

上述这段话中的 增进国际国内要素有序自由活动 ，在彭文生看来，暗示决策层要增进国际国内资本的有序自由流动。显而易见， 促进国内国际要素自由活动，自贸区将是重要平台。 一名上海浦东金融办人士认为。

接下来，就中国资本项目开放的步骤，周小川已经给出方向，他撰文称，研究建立境内外股市的互联互通机制，逐步允许具有条件的境外公司在境内资本市场发行股票，拓宽居民投资渠道。

而证监会主席 11月19日在财经年会上表示，推进资本市场双向开放，推进资本市场国际化，并未打算现在就推行国际板，目前推行国际板的条件还不成熟。

下一步，金融改革创新的细则研究透了就会出台。 11月6日，中共中央政治局委员、上海市委书记 接受新华社访谈时说， 这次自贸试验区金融改革创新包括四个方面：人民币资本项目可兑换、利率市场化、跨境贸易结算、外汇管理制度创新。

而市场传闻自贸区已在就金融领域改革的部分内容进行了试点，主要试点的内容是人民币可自由兑换：资金在区内、境外及区外境内之间进行活动。

中国银行首席经济学家曹远征建议中国的资本项目开放可借鉴香港经验。他在11月5日的 201 综研基金 中国智库论坛 上表示，自贸区试点资本项目开放可以鉴戒香港经验，保持对外币管制不变的情况下资本向人民币开放，从而使上海成为离岸人民币和在岸人民币市场的连接桥梁。

目前 逐渐扩大资本账户可兑换已经取得一定的共识，但其步骤和时间表尚存在一定的争议 ，一份4十人论坛报告建议，在全国范围推广之前，可以考虑在自贸区范围内展开试点，通过试错和压力测试，积累经验。

譬如，自贸区可以尝试的可兑换措施包括：放开境内外公然市场品种的投资，即放开QFII和QDII额度限制。现在只需采取现代化的技术，交易记录清楚，货币监管当局和证券监管当局很容易对投资者的兑换和交易行为实施监管。

其次是可以放开双向直接投资。再者是可以通过自贸区的实验来视察公开市场投资和直接投资在完全可兑换的情况下究竟能做到多大的范围，为下一步在全国范围内推广积累经验。

胶着的改革深水区

逻辑上，中国距离资本项目的完全开放其实不遥远，更何况这是一条金融市场化的必经之路。按照央行副行长、国家外汇管理局局长易纲的说法，市场对金融资源配置的决定性作用必然要求减少对金融资源跨境流动不必要的限制。

易纲在《〈中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定〉辅导读本》上发表文章称，实现人民币在经常项目和资本项目下可兑换，是金融改革的重要内容。自1996年人民币经常项目可兑换后，逐渐清算并取消强迫结售汇制度。2008年开始对个人结汇和购汇实行年度5万美元的总额管理。

人民币资本项目可兑换正有序推动：目前，直接投资实现基本可兑换；证券投资建立以机构投资者为主的双向通道；外债管理简化为以登记备案为主。 依照国际货币基金组织标准，我国85％的资本项目已处于基本可兑换以上水平。 易纲指出。

根据央行调查统计司在2012年发布的一份报告，在IMF规定的资本账户管制的40个子项中，中国已经有14项为基本可兑换、22项为部分可兑换，唯一4项为不可兑换。目前中国对中长期性质的双向直接投资与贸易融资已经基本放开，但对证券投资、跨境借贷与衍生品交易等短期资本流动仍存在较为严格的管制。

事实上，《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）指出，加快实现人民币资本项目可兑换。

《决定》甫1公布，延续低迷的资本市场便得以提振，大盘连涨三天，且提升了市场投资相干主题板块的热忱；国际市场上与中国有关的Closed funds、ETFs等投资品种均涨幅喜人。

美国华尔街金融注册师汤新宇表示，这显然是一件令人兴奋的事情，可以让人看到较为中长期的清晰规划。但在资本项目开放的问题上，也不要指望中国的步子会迈得太大，它可能是按部就班的进程。

届时，如果资本账户全面开放，将使得企业、投资者和个人可以逾越国境交易人民币。但这在决策层和各大部委之间尚未形成共鸣。对于资本项目开放，决策层存在分歧，最担心的是资金出逃。否则，金改细则方案不会呼之不出。

中国社会科学院学部委员余永定赞同资本项目自由化的方向，但他指出，如果内地资本项目突然 开闸放水 ，危险很大，建议要考虑内地金融情势及国际形势。

独立经济学家谢国忠告知经济视察报，如果资本项目完全开放，而汇率不是浮动的话，套利资金愈演愈烈，将导致资产价格泡沫膨胀。 需要警惕金融改革掩盖泡沫的风险。

事实上，按照周小川对《决定》的解读，资本项目可兑换并不意味着央行对资本进出采取放任态度。他说，建立健全针对外债和资本流动的宏观审慎政策框架，提高可兑换条件下的风险管理水平，在紧急情况下，可以对资本流动采取临时性管理措施。

换言之，即便开放，央行也将对资本活动保存适当管理的权力。

但不管怎样，林采宜称，《决定》亮点之一是 推动资本市场双向开放 ，这使得资本项目开放排上议事日程。

林采宜称， 有序提高跨境资本和金融交易可兑换 是中国金融市场加入全球竞争体系的前奏。十二年前，中国加入WTO，以廉价劳动力这一优势加入国际分工和全球化竞争。12年后，中国通过自由贸易区这个试验田，推动资本市场双向开放，让国内的资本要素走出去，和国际市场深度融合，同时也让国外的投融资者走进来，提高中国资本市场的国际化程度，从而逐步构成具有国际影响力的金融中心。

这条施政纲领落实到具体的政策实施，将是资本项下的人民币可兑换和自由贸易区、离岸金融中心的繁华发展。 林采宜说。