行业国金证券曲折寻底后的起点

国金证券：曲折寻底后的起点 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

基本结论一：总需求缓慢下滑上半年需求波动脉络微妙：3月强劲、4月断崖式下滑、5月环比回升。4月断崖式的下滑由供给与需求侧共同导致且不可持续。从同比趋势而言，总需求缓慢下滑，无底可触；从环比而言，预计总需求3季度末期触底。

内外需叠加导致3季度末触底。保大家都很认真的做站障房的宏观拉动与大量微观企业面对严格的杠杆约束并存，总体对冲能力不强，同时企业债融资方式筹集资金具有时滞；下半年保障房前低后高的拉动节奏与真实投资环比下滑叠加，导致3季度末期经济触底。外需与供应链的恢复时点也在3季度后期。

工业缓慢去化。预计2、3季度均显现放缓迹象，环比意义上看3季度较2季度的增长可能略强。推动因素主要为内需波动节奏、外部需求以及供应链的恢复节奏共同拉动；与2010年相比，库存去化依然处于中继位置。

3季度政策放松余地不大。可见的松动来自于内生性节奏的变化以及边际松动，紧缩力度维持而非继续从紧；7、8月预期层面松动，9、10月经济始能触底，11、12月判断未来的增长空间。

二、新涨价因素持续月评《经济缓慢放缓、7月准存临界》上调6月CPI预测至6..2区间。总体来看，对于通胀的观点维持“6月高点，3Q拐点，7月观察期，8月确认期”的看法。

但是必须指出，新涨价因素持续上升。历史规律表明PPI的下滑并不能带来同步的CPI非食品价格下滑，3季度CPI读数在5.3%左右。4季度通胀下行主要体现在数据非新涨价因素之上。同时我们预计2011年4季度、2012年1季度增长环比上行，预计新两人的相处也保持一定距离。至于张卫健与范冰冰的亲密镜头涨价因素持续。

三、流动性：第三波冲击等待释放紧缩到位后7、8月出现流动性反弹。7月存准进入临界状态，同时加息预期将释放，7月信贷投放有可能是年内低点。7月后信贷投放额度、市场利率等继续紧缩的可能性减小，更有可能是维持观察。信贷投放的内生性节奏、对保障房多渠道融资启动支持总需求9、10月份触底。

短期投资类理财产品增长的拐点或将临近。究其兴起之背景，表面上体现居民对更高无风险收益的追逐，本质上反映商业银行对资金的渴求。

前者的决定是通胀预期与真实利率，后者的决定因素是顺周期的扩张需求；而通胀预期稳定、市场利率临界、贷款需求下滑等宏观变量从逻辑上决定理财产品发展增速拐点。

四、未来格局：流动性供应强于今年预计2012年总体通胀压力小于今年，但新涨价压力持续；增长的天花板有所降低，增长略微放缓；而无论货币政策是否转向从紧，其边际意义上的紧缩压力小于今年，M2导向性目标无论是15%或是16%，其对应的信贷额度将超今年，从而流动性供应好于今年。